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[转载] 万科150亿定增背后:房企正经历缩表黑洞

达摩祖师爷 楼主
2023-02-15 10:47 广东 122521 4
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图:夕阳下的合肥万科广场。而今,这座城市已经成为中国创新最活跃的新经济节点之一。 

实话实说,令众多投资人万万没有想到的是,这次率先运用再融资开放窗口的,竟然是浓眉大眼的万科( SZ:000002 )。 

2月12日,万科公告,拟非公开发行A股股票募资不超过150亿元,扣除发行费用后的募集资金净额,将用于中山金域国际、广州金茂万科魅力之城等项目。 

公告一出,投资人的惊诧之情溢于言表:要知道,此刻的万科业已破净多时,在授信大幅宽松的前提下,很多投资人早就打了万科从0.85PB到1PB的估值修复算盘。 

实际上,自去年11月以来,地产流动性改善早已是众多投资人的 默认前提,而万科债券发行在市场上向来畅通无阻,票面利率之低证明了万科的资金管理能力。 

显然,万科从市场身上低位融资的动作,自然被解读为“恶意薅羊毛“。 

不过,细心的投资人不难发现,就在几天前,万科发布了2023年1月份的新增项目公告。与之前2年积极拿地的那个万科不同, 万科2023年整个1月没有出手拿地,一月支付的拿地金额整体为0。 

一面是大举股权融资,补充资本金;另一面是全力去化,不再新增项目。两个动作结合在一起解读,一个全力去杠杆,全面缩表的万科正在渐渐浮出水面。 

万科并不独行。同样被誉为股东回报典范的港股领展房产基金( 00823 ),也在2月10日公布了上市以来首次供股集资。筹集约188亿港元( 扣除开支前 )。 

万科 vs. 领展,作为内房股和港房股中“稳健”经营的典型代表,这场略显意外的( 对投资者不甚友好 )的定增计划( 万科150亿人民币 vs. 领展180亿港币 ), 宣告了中国地产的缩表压力正在走入下半场。

01 授信狂欢背后的缩表黑洞 

万科的行为范式只是当下房企缩表困局的一个标准样本。

由于众所周知的原因,在刚刚过去的2022年,仅根据媒体报道,就有超过50家大中型房企的债务、商票、债券相继出现了问题。 

到年末,监管部门出台融资方案,救市就此展开。在最新的融资方案中,银行被要求为房企提供万亿元规模的意向性融资,并恢复中断多年的上市房企和涉房上市公司再融资。 

事后证明之前的地产债流动性风险被过度定价了。政策出台后,地产债大幅反弹,一度押注地产债反弹的聪明投资者瞬间赚的盆满钵满;有43只债券的涨幅超过100%,其中4只债券的反弹幅度甚至超过200%。 

流动性缓解政策的出台几乎是个必然的结果;即使是与流动性纾困相关性不大的A股市场,也做出了十分积极的反应,万科A从低点涨幅接近50%。 

不过,排除情绪发泄之后强预期,我们还是要面对地产业真正的真正的弱现实: 给地产授信不等于给地产放水。 银行原则上给地产公司授信,正如你老婆原则上同意你去打麻将,但是兜里不让带钱。 

更何况,细心研究不难发现,当下的授信政策仍然是向基本面坚挺的国企和龙头倾斜,真正已经ICU的占地产开发大头的民营房企情况仍然在继续。 

02 2023只是艰难的开始 

与2022年相比,2023年对房企来说仍然是十分艰难的一年。

首先,在地产景气周期持续多年之后,购买力消耗殆尽之后,行业自然下行是理所应当的,量价齐缩之下,部分地产公司景气周期犯下的头脑发热政策正面临清算时刻: 

万科,和众多其他地产公司一样,在去化顺利的高能级城市的土储无利可图,在去化十分艰难的低能级城市的项目,账面的高利润无法变成现实,更多都在慢慢变成事实上的亏损。坊间戏谑,低利润项目只是没赚什么钱,高利润项目才是真正的风险,会直接要了你的命。 

2020年,万科在廊坊固安接近20亿的大笔减记,只能说是一个预表。2022年的万科年底项目受益大变脸,不难想象也只是个开始。 项目的亏损逐渐传导到资产负债表,经过多年高速冲锋推规模的万科,现在资产负债表的实际表现与多年前那个优等生已经不能同日而语。 

其次,在大量项目面临交楼出险的问题时,来自监管层面的资金控制和维稳主线的保交楼政策。让包括万科在内的大量地产公司开始失去了对账面资金的管理能力。 

看上去资金充沛的很多地产公司,可能在一瞬间整个公司突然停止工作,陷入心跳暂停的状态。 

很多人不能理解,在土拍市场冷清,低价优质土地不断推出的现在,为什么万科仍然不愿拿地,原因同样在于此: 

举例来说,在2022年,万科表内利息费用就高达150亿,更不用说表外那些还没有结算的项目产生的利息。 

对万科来说,不拿地,用回款还贷款,本身就是一种最好的理财 。而在股票市场中拿到长期低成本资金,用于替换动辄6-7%的贷款和债券,当然是更好的投资。 

与投资者对万科逆周期扩张的不切实际幻想相比,万科的缩表行动是实实在在的:下行周期不拿地,不扩张,融资保平安,交付回款全部用来还款,最终平稳度过现金流持续流出的这个阶段。 

就在去年11月,再融资政策出台之后,有识之士就指出,接下来的地产上市公司的天量增发,会让股东目瞪口呆。 

万科眼下的表现,并不让人意外。事实上,万科第二天股价的表现,也证明了市场早已将这次增发的风险给与了定价。 

03 投资地产应有的展望 

此刻的万科的定增不拿地行动就是对保交楼问题无声的回答。

我们可以继续往下推演: 

很多人在盼望着保交楼政策的调整。经历过去三年宏观变化,对一般投资者而言不难推算,保交楼的政策不会发生改变。 

保交楼意味着购房人利益不受损害,这一行动并无问题,但如果没有足够的资金注入,只靠表态和汉化,很显然各方都会各显神通来拖延保交楼应有的清算。 

无论是施工企业,还是金融机构,配合交楼不能只是凭借一句空话,更重要的是需要实实在在的资本注入。牺牲其他参与者的利益,保证眼前一时稳定,最终很可能失去的是眼前和未来。 

很多投资人甚至期待全盘国有化。地产企业目前的问题,与所有权毫无关系,大量楼盘的烂尾风险,是一个短期内外人无法接手运作的问题。作为信用较为充足的万科也在产生资金短缺本身,就是对这个问题最好的回答。 

对地产企业来说,资金短缺问题之外,更多的是信用和经营也在渐渐停滞的问题。一个烂尾项目常常需要5-10年才能修复,而以当前情况看,所有项目同时烂尾的情况,整个社会更是难以承担。 

包括万科在内得诸多头部房企都在积极裁员,而已经瘫痪的大型民营房企更是人员已经濒临解散。假如了解情况的运营人员进一步解散,这些烂尾项目的解决则更加遥遥无期。 

从长期看, 这个修复周期跨度会远超所有投资人的预期 ;从短期看,流动性虽然暂时充裕,但在无外力干涉情况下,像万科一样的房企缩表黑洞还会越来越大,吸收整个市场上更多人的流动性。 

不过,对万科的投资人来说,周期性反弹的机会总会出现,但风险需要充分辨识,一艘渐渐躺平的巨轮,终还是有一定的拣金镯子的机会。 

万科缩表这整件事,其实最值得感慨的,其实是像万科一样,被时代造就的一批优质企业的逐渐没落:以万科当前的缩表速度,很快我们就将看不出,过去30年它甚至曾经有过那样的辉煌,这一点正如当下的一切:好公司也敌不过时与势,更抵不过坐等错过的那些时机。

对万科乃至所有房企的投资人来说,也许这才是长情期待之后,最无奈的落幕。 

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叔园
1楼
2023-02-15 11:25 广东
看来跟智商无关
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雀芝欣
2楼
2023-02-15 11:27 广东
出出主意呗
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危聪栋
3楼
2023-02-15 20:05 广东
赢麻了就完事了
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董康园
4楼
2023-02-15 20:09 广东
整个人都充满了正能量。
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