迎接新的非常态

• 编译 | 豆豆
• 编辑 | 龚岩

市场评论家和投资者经常夸大自身所处时代的独特性。受1929年华尔街崩盘导致大萧条的“黑色星期四”启发，所谓的“黑色星期一”在历史上就出现过不止四次。但1987和2015年那两次“黑色星期一”后来很快被证实是虚惊一场。许多当时看来很黑暗的日子，现在都已经被淡忘。2007年之前的25年是如此乏味，以至于事后被称为“大稳健”（Great Moderation）。接下来的金融危机的确使市场动荡，但是又重返波澜后又很快平静的模式——谁还记得2013年的缩减恐慌呢（市场恐惧美联储的债券购买缩减计划）？

今年以来，令人深感不安的波动也很多。1月以来，科技股为主的纳斯达克指数下跌了近30%。冲击还在不断袭来。正当投资者开始担忧顽固通胀之时，俄乌战争爆发使得商品价格暴涨，央行启动加息的压力进一步加大。中国的疫情也导致经济放缓。

但是这样的波动有多不寻常呢？要想将其独特性量化，可以考虑三个市场相关的不确定性的指标：预期资产价格波动性，经济预测分歧度，以及媒体上经济政策的不可预测性。这些指标显示，我们确实处于不寻常的时期。

从资产价格的波动谈起。上个月，美国标普500股指的波动率比疫情前的水平高三倍。投资者们也依旧是如履薄冰。波动性指数VIX（用以衡量投资者投保以使自己不受未来股票价格波动的意愿，俗称恐慌指数）自2020年以来一直在25个点附近高位徘徊，比2010年代的平均水平高了近8个点。然而，这并非没有过先例。自从1990年代以来，从海湾战争到“.com”崩盘的一系列危机都曾使VIX指数在25个点的水平上停留数月之久。

债券市场的疯狂则更不寻常。美林美债选择权波动率（MOVE）是衡量债券投资者恐慌的指标。该指标现在已达到2020年3月疫情蔓延导致恐慌时的水平，但仍低于2007-09年金融危机时的数字。MOVE的上涨反映了央行政策欠佳。5月4日，美联储主席Jerome Powell表示不会考虑在下次会议上加息0.75个百分点，却在仅仅6周后就食言了。

中央银行家们变得难以读懂是有原因的：他们在一定程度上依赖的宏观预言家们的意见（前述第二个指标）千差万别。费城联储通过问卷开展了经济增长专业预测不一致情况的调查，相关衡量指标已近2010年代一般水平的3倍。该指标已连续9个季度超过2个百分点，上次出现这种情况还是在1979到1981年间通胀两位数的时候。

我们的第三个不确定性指标来源于对于经济政策的神秘莫测的展望，最能明确地显示长期变化。Kellogg管理学院的Scott Baker及其同事打造了一个指数，以跟踪全球出版物中包含的一些令人担忧文字出现的频率，如“监管”、“经济”和“不确定性”等。该指数显示，自从金融危机以来，经济政策的不确定性一直在持续上升，现在已经比1990年代指数刚推出时高得多了。

三个指标都亮起了红灯，意味着不确定性持续性上行，难以恢复。此外，不同类型的不确定性还会互相强化。政治两极化会使经济政策不稳定，高通胀更是火上浇油。所有这些都意味着，经济更难预测，中央银行家的日子不好过，并导致投资者更加恐慌。全球贸易的碎片化也在雪上加霜。供应链的断裂鼓励人们在繁荣时囤货、在萧条时甩卖，加剧了经济的摇摆。

持续的不确定性意味着资本的成本更高，防范冲击的保险也更难以负担。这都会压抑企业投资，影响GDP增长和股票回报。2022年，纳斯达克指数已经有了很多黑暗的日子：1月以来已有32个交易日跌幅超过2%。这次可能真的要在历史的黑暗记录中留下一笔了。

• （本文仅供读者参考，并不构成提供或赖以作为投资、会计、法律或税务建议。）