《港湾商业观察》萧秀妮

2026年2月6日，专注于大型金属锻件研发生产的振宏重工（江苏）股份有限公司（以下简称，振宏股份）向北交所递交上会稿，公司将于13日迎来首发审核，保荐机构为华泰海通。

作为风电主轴等产品的重要供应商，​振宏股份在冲刺资本市场的过程中，也暴露出一系列值得关注的经营风险。报告期内，公司存在客户与供应商重叠、应收账款规模偏高、存货周转效率偏弱等问题，叠加一系列财务隐忧，对公司的盈利质量与经营稳健性形成了一定制约。

产品结构单一，直接材料成本占比将近七成

据招股书及天眼查显示，振宏股份成立于2005年，公司专注于锻造风电主轴和其他大型金属锻件的研发、生产和销售，产品广泛应用于风电、化工、机械、船舶、核电等多个领域。公司具备大型、高端、大规模锻件生产加工能力，能够为客户提供定制化锻件产品。在风电主轴的细分领域，公司拥有较强的竞争优势，是锻造风电主轴市场主要供应商之一。

作为风电主轴细分领域全球市场占有率前三、国内锻造主轴市场2024年占有率18.60%的企业，振宏股份的业绩增长态势显著。2022-2024年及2025年上半年（报告期内），振宏股份的营业收入分别为8.27亿元、10.25亿元、11.36亿元、6.33亿元；归母净利润分别为6284.31万元、8094.34万元、1.04亿元、5929.04万元；毛利率分别为17.56、17.1%、18.3、19.74%，业绩保持增长且增速较快。

振宏股份也于北交所第二轮审核问询回复函中，基于2024年度数据披露2025年度至2027年度的业绩预测，公司营业收入分别为13.07亿元、15.03亿元、17.28亿元。

于上会稿中，振宏股份也披露2025年度财务数据和2026年1-3月主要经营业绩预计。2025年，公司营业收入为13.27亿元，较2024年变动16.81%；净利润为1.46亿元，较2024年变动40.50%。2026年一季度营业收入为2.8亿元-3亿元，归母净利润为2600万元-2800万元，扣非归母净利润为2300-2500万元。

业务结构上，公司聚焦锻件核心业务。报告期内，公司主营业务收入分别为7.36亿元、9.1亿元、10.18亿元、5.64亿元，占营业收入的比例分别为89.02%、88.73%、89.57%、89.09%。

报告期各期，公司锻件业务收入分别为7.1亿元、8.66亿元、9.12亿元、5.18亿元，占主营业务收入的比例分别为96.38%、95.26%、89.62%、91.85%。其中，风电业务收入增加且占比较高，分别为4.15亿元、5.25亿元、6.12亿元、3.78亿元，占主营业务收入的比例分别为56.32%、57.71%、60.15%和66.96%。

从成本端来看，作为制造业企业，振宏股份的成本结构呈现显著的“材料驱动”特征。公司产品生产主要依赖合金钢、不锈钢等钢材原材料。报告期内，公司营业成本分别为6.82亿元、8.5亿元、9.28亿元、5.08亿元，其中主营业务成本分别为5.91亿元、7.34亿元、8.1亿元、4.39亿元。

报告期各期，直接材料成本分别为4.03亿元、5.05亿元、5.6亿元、2.89亿元，占当期主营业务成本的比例分别为68.25%、68.82%、69.11%和65.67%，主要原材料价格的波动对公司生产经营有较大影响。

客户与供应商重叠，第三方回款每年数千万

供应商方面，报告期内，振宏股份向前五名供应商采购金额分别为4.27亿元、4.53亿元、4.81亿元、2.69亿元，占年度采购额的比例分别为64.49%、59.65%、55.56%、57.57%。

从销售端来看，公司风电行业客户涵盖运达股份、远景能源、明阳智能、西门子能源、三一重能等业内知名企业。报告期内，公司向前五名客户销售金额分别为3.48亿元、4.08亿元、4.86亿元、3.05亿元，占总销售收入的比例分别为42.12%、39.78%、42.79%、48.17%。其中，远景能源为公司的最大客户，期内公司向其销售金额分别为9767.42万元、8976.6万元、1.149亿元、1.12亿元，占总销售收入的比例分别为11.81%、8.76%、13.12%、17.6%。

同时，报告期内，公司存在第三方回款，分别为3474.41万元、1.47亿元、6960.74万元、6668.26万元，占营业收入的比例分别为4.2%、14.3%、6.13%、10.53%。其中与远景能源、明阳智能、中船集团等客户所属集团通过集团财务公司或指定关联公司代客户统一对外付款的客户第三方回款金额分别为3469.41万元、1.47万元、6960.74万元、6668.26万元。

资深财经评论员皮海洲向《港湾商业观察》表示，第三方回款本身是IPO审核中重点关注的财务规范性问题，但也要区分情形。如果确属集团客户统一安排付款，有真实的业务背景、完整的代付协议、资金流与业务流能够匹配，在充分解释并完善内控的前提下，并不必然构成实质性障碍。但需要注意：北交所对财务规范性、资金独立性要求较高，企业必须证明回款与销售一一对应、不存在虚构收入、不存在资金闭环，否则会影响销售真实性与内控有效性的判断。

值得关注的是，公司存在显著的客户与供应商重叠现象，这一情况引发北交所问询。报告期内，振宏股份向既是客户又是供应商的企业采购金额占比从59.58%逐步降至29.12%，销售金额占比维持在8%-11%区间，浙江天马轴承集团等企业同时位列前五大供应商及客户。

对此公司解释，这一现象符合锻件行业特征，主要因生产过程中产生的废钢需销售给钢材供应商，而行业内金雷股份、派克新材等可比公司均存在类似情况。

皮海洲表示，在工业制造、细分装备领域，客户与供应商重叠是行业内较为常见的现象，有的企业既是交易对手，也可能存在股权关联。判断其是否公允、是否存在利益输送，关键还是看交易是否真实、价格是否公允、程序是否合规。只要业务真实发生、定价遵循市场化原则、相关交易充分披露，这种模式本身是可以接受的。从披露数据看，该公司相关采购占比已从59.58%降至29.12%，销售占比稳定在8%—11%区间，趋势上是趋于规范的，重点仍需关注交易真实性与内控执行情况。

销售区域方面，境内外市场协同发展，境内销售收入占主导。报告期内，公司境内销售收入分别为6.24亿元、7.42亿元、8.39亿元、4.93亿元，占主营业务收入的比例分别为84.79%、81.59%、82.41%、87.37%，毛利率分别为20.21%、18.15%、20.3%和22.83%，总体较为稳定。

境外销售收入分别为1.12亿元、1.67亿元、1.79亿元、7127.26万元，占主营业务比例分别为15.21%、18.41%、17.59%、12.63%，毛利率分别为17.02%、24.18%、21.04%和17.32%。振宏股份于招股书中坦言，境外毛利率与境内毛利率有所差异，主要系各期境内、境外销售的产品结构存在差异所致。其中，各期内销产品中风电锻件的销售占比约为50%，而外销则基本为风电锻件。

不过，汇率波动对业绩产生一定影响，报告期内汇兑收益在36.99万元至191.68万元之间波动，在国际形势动荡下汇率风险仍需警惕。

应收账款高企且回笼效率下降，存货跌价计提比例远高同行

财务层面，公司应收账款高企成为突出问题。报告期各期末，公司应收账款账面余额分别为2.42亿元、3.11亿元、3.11亿元、5亿元，占当期营业收入的比例分别为29.29%、30.33%和27.39%和39.42%（年化调整），应收账款周转率分别为3.69、3.71、3.65、1.56，资金回笼效率有所下降。

同时，振宏股份应收账款客户集中度较高。报告期内，公司前五大客户的应收账款分别为1.22亿元、1.43亿元、1.43亿元、2.53亿元，占应收账款账面余额的比例分别为50.24%、46.07%、46.05%和50.75%，坏账准备分别为935.9万元、1429.42万元、、1147.9万元、1540.64万元。

不过，振宏股份表示，公司应收账款对象多为国有企业、上市公司等优质客户，信用风险相对可控，报告期内各期末应收账款期后回款比例分别为97.17%、95.64%、88.41%和86.33%，历史信用损失较低。

存货方面，公司主要采取以销定产的经营模式，通常与客户签订销售合同或接到客户订单后再安排生产，存货中在产品、库存商品和发出商品通常有对应的销售合同或订单。

报告期内，公司存货账面价值分别为2.11亿元、1.85亿元、2.04亿元、2.1亿元，占各期末流动资产的比例分别为30.42%、24.84%、24.05%和23.05%。存货周转率分别为3.01、3.77、4.07、2.08。

从存货跌价准备计提比例来说，报告期内公司的存货跌价准备计提比例分别为10.82%、13.86%、15.51%、14.74%，同行业可比公司均值分别为2.76%、5.92%、7.46%、6.54%。跌价准备计提比例持续大幅高于同行业可比公司均值，反映出其存货周转效率偏低、存货减值与变现风险显著高于行业平均水平，对公司盈利能力形成一定拖累。

同时，经营活动现金流净额波动明显。2022-2023年连续为负，公司经营活动现金流净额分别为-1.3亿元、-5297.17万元元，2024年转正至1.24亿元，2025年上半年又转为-3452.04万元，招股书显示主要受应收账款回收及存货周转影响。

从财务数据来看，报告期内，振宏股份的总资产分别为9.49亿元、10.22亿元、11.53亿元、12.49亿元，总负债分别为5.44亿元、5.57亿元、5.82亿元、6.18亿元，资产负债率分别为57.32%、54.47%、50.46%、49.47%，同行可比公司平均值分别为37.46%、34.09%、35.35%、38.69%，资产负债率始终高于同行平均值10个百分点以上。

报告期内，振宏股份流动比率分别为1.37、1.38、1.63、1.51，同行可比公司平均值分别为2.5、2.67、2.76、2.88；期内速动比率分别为0.95、1.04、1.24、1.16，同行可比公司平均值分别为1.76、1.99、1.97、2.06。

同时，振宏股份货币资金分别为7506.53万元、2145.2万元、1.32亿元、5858.07万元，短期借款分别为1.93亿元、2.09亿元、1.86亿元、1.61亿元，公司的货币资金始终无法覆盖短期借款所需的资金，资金链显著承压。

员工专科及以下占比八成，家族式控股治理

值得关注的是，公司研发投入力度弱于同行。报告期内，公司研发费用分别为2644.45万元、3471.41万元、3505.3万元、2016.91万元，研发费用率分别为3.2%、3.39%、3.09%、3.18%，同行平均值分别为3.37%、3.82%、3.62%、3.21%。

皮海洲强调，作为一家高端制造企业，同时要在北交所上市，创新属性、研发能力是核心评价指标。如果研发投入不足、研发人员学历结构偏低（专科及以下占比较高），会与“高端制造”定位存在一定不匹配，也较难满足北交所对企业创新能力的要求。

报告期内，公司有员工503人，其中研发人员52人，占公司员工总人数的比重为10.34%。而就公司学历结构而言，成员硕士及以上学历占比仅0.6%，本科学历占比19.68%、专科及以下学历占比79.72。核心技术人员上，闫振伟、马升翼、戚振华三人分别为技术部部长和副部长，学历均为本科。

振宏股份于招股书表示，公司经过多年的发展，已经搭建了成熟的管理和研发团队，形成了相对稳定的人员结构。但随着公司规模的不断扩大，锻造行业和风电、化工、机械、船舶、核电等下游行业的持续发展，公司迫切需要更多优秀的管理和研发人才，给公司经营和研发带来更多的活力和创造性。因此，对公司而言，能否引进、培养和储备足够多的优秀人才，是影响未来发展的关键因素之一。在公司高速发展的情况下，公司外部人才引进和内部人才培养的节奏可能赶不上业务扩张的速度，人才储备稍显单薄。

振宏股份本次IPO拟募资4.51亿元，其中3.71亿元用于年产5万吨高品质锻件改扩建，8000万元用于补充流动资金项目。

皮海洲表示，从数据看，公司报告期内产能利用率持续走高，分别达到88.74%、92.88%、97.43%，产能利用较为饱满，业绩整体呈上升趋势，在风电主轴细分领域市场占有率位居前列，此时进行适度扩产具备一定合理性。但同时也要警惕：扩产5万吨叠加原有产能，未来能否持续消化、下游风电行业需求是否稳定，仍是需要重点关注的风险点，企业要平衡好扩张节奏与市场容量。

股权结构上，振宏股份呈现明显的家族控股特征。IPO前，赵正洪直接持有公司59.19%的股份，并通过吉盛新能源间接持有0.13%的股份，合计持有59.31%的股份，担任公司董事长，为公司控股股东和实际控制人。其一致行动人包括赵正林、周伟、季仁平和赵国荣，分别持股3.18%、2.42%、0.13%和0.25%。

其中，赵正林为赵正洪之弟，周伟为赵正洪妹夫，季仁平为赵正洪配偶之兄，赵国荣为赵正洪连襟。赵正林担任公司董事、副总经理，周伟担任董事，赵正林之女赵吟婳担任文员，赵正林女婿花松源担任市场营销部副部长，赵正洪连襟的女婿徐学明担任生产部车间副主任。振宏股份总经理赵智杰为赵正洪之子，未持有公司股份。报告期内，公司仅于2023年12月8日实施股利分配，共发放2359.5万元。（港湾财经出品）