十年，三次换表，三次失效，富友支付的上市之路像一场没有终点的马拉松，枪声早已响过，虽然屡次被亮“黄牌”警告，它确依然倔强地奔跑在赛道上。

对于当下的富友支付而言，一边是罚单追着脚后跟，一边是利润亮起的红灯，心中的苦估计只有股东们知道。

只不过这一回，富友支付带着跨境故事和科技蓝图第四次站上港交所的门口，市场只想知道：这一次，它能冲线，还是继续待在原地跑表？

营收增长与盈利压力

说到富友支付，先来简单介绍一下这家公司。

富友支付（上海富友支付服务股份有限公司）是全牌照、多场景、科技驱动的第三方支付机构，2011年成立于上海，总部位于浦东。

公司持中国人民银行颁发的《支付业务许可证》，可开展银行卡收单、互联网支付、预付卡发行与受理、基金支付、跨境支付等全部五项核心支付业务，并同时拥有中国香港、美国的支付牌照，是业内罕有的全牌照独立第三方支付公司。

再说回到富友支付的经营业绩，先看规模。

2022—2025 前十个月，营收由11.42 亿元升至13.07 亿元，表面保持增长，但增速已明显放缓。

在招股书中不难发现，富友支付的经营规模减速也是直接压制了毛利空间。

同期毛利率从28.4%连续下滑至25.8%，主要受境内收单业务拖累。数据显示该业务毛利率已跌破22%，公司为保住交易量，主动提高渠道佣金率，这种‘倒贴’式的竞争策略直接侵蚀了整体毛利。

在毛利受限的情况下，富友支付的利润增长几乎都依靠费用的压缩。2025 年前十个月营收同比仅增 3.2%，经调整净利却增长 28%，差异全部来自销售费用率下降 1.9 个百分点。

对于富友支付的这种操作，只能评价是：这种一次性降本是无法持续的，业务本身造血能力并没有因此得到增强。

可预见的是，在中国的支付市场上，支付宝、财付通和银联商务三大巨头合计占据了大部分市场份额，而作为一家独立的第三方支付机构，富友支付的市场份额可想而知遭遇的何种窘境。

高分红与复杂的治理结构

在富友支付的最新招股书中，其数据和股权结构显示，坚持高分红并非出于充裕现金流，而是为了满足控股股东的即时资金需求与上市对赌安排。

这样一看就能理解富友支付坚持高分红的原因了。

招股书显示，富友支付在2022—2025 年的四年时间里，持续宣派现金股息，金额分别为 0.25 亿元、1.20 亿元、0.40 亿元、0.40 亿元，合计2.25 亿元，占同期累计归母净利润的67%。

在自由现金流持续为负、账面现金仅 3.17 亿元的情况下，富友支付还能保持这么高额的分红，原因不外乎有外部融资的补充。

富友支付的股权结构看似分散，实则通过复杂的平台架构牢牢掌握在创始人手中。虽然公司声称‘无实际控制人’，但控股股东富友集团持股超52%，且陈建、付小兵等人通过‘富友号’、‘上海添资’等多个员工持股平台间接施加影响。在这样的架构下，上市前的‘清仓式分红’更像是为了满足创始股东及早期资本的短期收益需求。

其余股东为私募机构和自然人，股权高度分散。更关键的是，原持股5.06%的第二大股东上海擎仪等外部力量已退出，股份悉数归于控股股东富友集团。在富友集团持股超61%的绝对控制下，外部股东难以对分红方案形成实质制衡。”

在治理层面上，富友支付还存在有多重架构。富友集团、富友号、上海添资均为有限合伙企业，普通合伙人由创始人控制，出资份额仅 1% 即可支配100% 支配权；

富友支付的股权架构经过精心设计，创始人陈建等人通过多层持股平台（如富友集团、富友号等有限合伙企业）进行嵌套持股。这种‘自然人—控股平台—上市主体’的架构，利用有限合伙企业的机制，让创始人仅需少量出资便能掌握核心控制权，使得股权结构看似分散，实则形成核心控制。

招股书中也披露，富友支付在上市前进行了‘清仓式’分红。仅2021年至2023年，公司就累计派息2.85亿元，占这三年净利润总和的近92%。由于控股股东富友集团持股超六成，这意味着绝大部分真金白银都流入了创始团队及其关联方的口袋。

综上，富友支付在上市前的高额分红行为，与其当前迫切的募资需求形成了鲜明反差。若无法证明募投项目的资金需求远超其留存收益，港交所极可能认定其融资必要性不足，这将成为其第四次聆讯的最大阻碍。

历史罚单与风控挑战

富友支付的历史罚单较多，自2014 年起因业务违规屡次受罚。

仅2021 年至2025 年期间，公司就因在银行卡收单、跨境外汇、反洗钱三大领域的违规操作，收到了4 张行政处罚决定书，累计罚没金额高达690 万元。其中单笔最高罚款达455 万元，暴露出其风控体系在关键领域的严重失守。”

如此高频的处罚，外行人都能发现这个公司的治理结构存在缺陷，专业一点就是他们公司的内控存在缺陷，这种缺陷还具有系统性。

根据《非银行支付机构分类评级管理办法》，支付机构若受到行政处罚，将直接在分类评级中被扣分，甚至可能被直接评为E类（最低级）。一旦评级过低，公司将面临业务范围缩减、创新业务受限等‘审慎监管措施’，这比资金罚款本身更具杀伤力。

为了应对激烈的市场竞争并巩固渠道优势，富友支付在2023年提高了部分渠道伙伴的佣金率。这一策略虽然有助于维持交易量，但也导致收单服务的毛利率由2022年的23.1%降至2023年的21.1%，直接压缩了公司的盈利空间。”

2024年因外汇违规受罚后，富友支付面临更严格的外汇监管评级压力。为了满足监管对‘展业三原则’（了解客户、了解业务、尽职审查）的要求，公司不得不在风控系统升级和合规人力上加大投入，这在短期内进一步推高了运营成本，压缩了原本就因竞争加剧而下滑的利润空间。

截至递表日，尚余 4 起P2P 遗留诉讼未决，最大敞口1.24 亿元，公司已计提预计负债0.37 亿元。

对于富友支付来说，如果剩余的4 起P2P 诉讼最终败诉，公司面临的最大赔付敞口高达1.24 亿元。考虑到公司2025 年前10 个月的净利润仅为1.09 亿元，这笔潜在的巨额赔付足以吞噬公司全年的盈利，甚至可能引发流动性危机。”

出海与科技转型的探索

面对发展商的窘境，富友支付自然是不会坐以待毙的，招股书披露，公司先后取得中国香港 MSO、美国 MSB 两类支付牌照，并在 2023 年一次性接入银联、网联、美国运通、VISA、万事达卡、JCB、Discover 七大清算网络，具备多币种、多通道的跨境收单能力。

理论上，富友支付可以在北美、东南亚、中东三大区域同时开展本地收单与跨境结算服务。

可事情并没有那么简单，富友支付的实际交易规模已经连续三年呈萎缩之势，跨境 TPV （总支付金额）从 2022 年的 84.9 亿元降至 2025 年前十个月的 53.9 亿元，年化降幅 12%；跨境数字支付服务收入 2024 年仅为 1.14 亿元，占总收入 7%，尚未形成支柱。

（图源：富友支付2026招股书）

B2C 电商收款仍是绝对主力，2024 年才上线的 B2B 外贸收款不足 5 亿元，规模有限。

综合来看，富友支付的出海与科技转型探索，体现的是在增长放缓、毛利受压、现金流为负的紧迫环境下，通过描绘跨境规模与SaaS 收入的远期指标，试图以资本募资换取缓解资金压力，避免现有业务陷入到收缩和减值的负循环之中。

现在再来看看富友支付第四次冲击港股的操作，已经可以有很明确的答案了，对该公司而言，这一次既是其寻求资本支持、摆脱困境的努力，也是对其转型战略的一次重要检验。